Publicado no Jornal Folha de São Paulo em 14/07/024
Recentemente, a equipe econômica anunciou um plano de contenção de despesas cuja magnitude pode alcançar os R$15 bilhões em 2024. A pragmática medida, embora bem-vinda, foi anunciada tardiamente e após algumas semanas de insistência, por partes de integrantes do governo, no discurso de que tais medidas seriam contraproducentes. Isso exacerbou a volatilidade nos mercados financeiro e cambial, trazendo preocupações quanto os impactos inflacionários que esse nervosismo poderia causar. Diante de uma conjuntura macroeconômica que tendia a piorar bastante, o governo se viu forçado a anunciar a supracitada contenção, mas afinal, R$15 bilhões são suficientes?
O debate fiscal de curto prazo brasileiro deve ser encarado sob duas perspectivas: a primeira consiste na sustentabilidade da dívida pública e a segunda diz respeito à sustentabilidade Novo Arcabouço Fiscal (NAF) que agora em agosto completará seu primeiro aniversário. Dito isso, a contenção anunciada parece estar mais relacionada com a segunda perspectiva do que com a primeira. O contingenciamento de R$15 bilhões visa manter a meta primária de 2024 dentro das bandas prevista no arcabouço e, como noticiado pela Folha recentemente, essa cifra deve manter o resultado primário dentro do limite inferior da banda do NAF, isto é, um déficit de R$28 bilhões.
Sobre isso, não parece haver nenhuma surpresa. A adoção de uma regra fiscal que permitia o resultado primário flutuar entre bandas, associada ao uma legislatura (governo e congresso) com elevada aptidão ao aumento do gasto, exacerbaria o viés de déficit da política fiscal. Em alguns artigos ao longo de 2023, alertei que a adoção de bandas para a meta primária criaria o incentivo para que o limite inferior previsto na regra se tornasse o alvo implícito. Esse parece ser o destino do NAF, enquanto durar, alternar períodos de descumprimento ostensivo dos parâmetros, com outros períodos quando a regra é cumprida em seu limite inferior.
Também como previsto em artigos anteriores, essa flexibilidade excessiva torna o NAF dinamicamente inconsistente, incapaz de atuar como uma âncora macroeconômica. O antigo teto de gastos que indexava a dinâmica futura da despesa primária à inflação acumulada em 12 meses, isso em um regime de metas de inflação que performasse bem, permitia que o setor privado formasse expectativas de longo prazo sobre a dinâmica da despesa. Mais do que uma regra com a finalidade de estabilizar a dívida, o teto (que vigorou até o advento da pandemia) era uma âncora macroeconômica que facilitava as decisões do setor privado. O NAF não conseguirá desempenhar esse papel se a meta primária for tacitamente direcionada para o limite inferior, isso será precificado pelos agentes.
No que se refere à primeira perspectiva mencionada anteriormente, a de garantir a sustentabilidade do endividamento público, nem o NAF (caso cumprido no centro da meta), tão pouco o contingenciamento anunciado recentemente, serão capazes de estabilizá-la. Nas últimas décadas, em média, minhas estimativas indicam que apenas um superávit primário de aproximadamente 1.8% do PIB seria capaz de mudar a trajetória do endividamento público. Em resumo, estabilizar a dívida irá requerer um esforço fiscal muito superior ao NAF, essa é uma agenda que continuará ocupando os editoriais ao longo da década.
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